Bilanzpolitik der Zentralbanken und der Markt für Reserven – Financial institution Underground

Michael Kumhof und Mauricio Salgado-Moreno

Während „unkonventionelle“ Bilanzpolitiken wie quantitative Lockerung (QE) und quantitative Straffung (QT) erfolgreich zu sein scheinen, ist es schwierig, ihre Auswirkungen auf die makroökonomische und finanzielle Stabilität von denen anderer Politiken zu trennen. Daher Aktuelles Papierentwickeln wir einen theoretischen Rahmen, der sich auf die Verbindlichkeiten der Zentralbank konzentriert und diese Implikationen beleuchtet. Das wichtigste Merkmal des Modells ist die Einbeziehung eines detaillierten Finanzsystems mit sowohl heterogenen Banken als auch nicht-bankbasierten Finanzinstituten, das es uns ermöglicht, die Transmission von QE/QT-Politiken zu identifizieren. Unser Rahmen bietet politischen Entscheidungsträgern, die an der Verwendung neuer Kombinationen von Bilanz- und Zinspolitiken interessiert sind, Orientierung, indem er die Relevanz des Interbankenmarkts und finanzieller Reibungen bei der Transmission von Bilanzpolitiken hervorhebt.

Der Großteil der bestehenden theoretischen Arbeiten zu QE/QT konzentriert sich auf die Aktivseite der Zentralbankbilanz, insbesondere auf die Auswirkungen von Vermögenskäufen auf Zinssätze und reale Aktivität. Unser Papier konzentriert sich dagegen eher auf die Passivseite, insbesondere auf die Auswirkungen der Ausgabe von Reserven, der Reserveverteilung auf Banken und der politischen Regeln für Reserven, sowohl auf Regular-State-Allokationen als auch auf die finanzielle und reale Stabilität als Reaktion auf Schocks. Um uns dabei zu unterstützen, stützen wir uns auf aktuelle empirische Studien in hochentwickelten Volkswirtschaften.

Was wir tun

Wir entwickeln ein mittelgroßes neukeynesianisches DSGE-Modell mit einem vollständig spezifizierten Realsektor und einem detaillierten Finanzsektor, der auf die US-Wirtschaft nach der globalen Finanzkrise und vor Covid abgestimmt ist. Abbildung 1 bietet einen Überblick über den Finanzsektor des Modells. Zusätzlich zum Standardsatz von Akteuren in der Artwork von mittelgroßem Modell, das üblicherweise von Zentralbanken verwendet wird, enthält das Modell auch zwei ex ante heterogene Gruppen von Geschäftsbanken, Banken mit relativ geringer Reserve (B2) und Banken mit relativ hoher Reserve (B1), die Kredite an Privathaushalte vergeben, um die Einlagen privater Haushalte konkurrieren, Nettoabhebungen von Einlagen in Reserven abwickeln und Reserven auf einem Interbankenmarkt verleihen/leihen.

Abbildung 1: Überblick über den Finanzsektor des Modells

Unser Ziel ist es, Interbankenmärkte zu untersuchen, die solvente Banken mit unterschiedlichen Liquiditätsniveaus verbinden. So erfassen unsere reservenarmen Banken finanziell solide Institute, die nur relativ gesehen weniger liquide sind als unsere reservenreichen Banken. Dies schafft das notwendige Umfeld für die Existenz eines Interbankenmarktes und ermöglicht es uns gleichzeitig, die Gründe für eine bestimmte Liquiditätsverteilung offen zu halten. In der Praxis wird diese Verteilung von mehreren Faktoren bestimmt, die in unserem Modell nicht berücksichtigt sind, wie Marktmacht, Geschäftsmodelle, Haushaltspräferenzen usw. Die Financial institution of England betrachtet Britische Banken müssen über angemessenes Kapital und Liquidität verfügen Dies sollte sicherstellen, dass QT auf dem Weg zu seinem Regular-State-Bilanzgröße.

Wir modellieren QT- (QE-)Politiken über den Verkauf (Kauf) von Anleihen durch die Zentralbanken an (von) nicht-bankgebundene Finanzinstitute (NBFIs), was der Artwork und Weise sehr nahe kommt, wie Zentralbanken derartige Maßnahmen umgesetzt haben. Abbildung 2 zeigt die Bilanzveränderungen der Zentralbank während des QT. Die Zentralbank verkauft Vermögenswerte, hauptsächlich Staatsanleihen, an NBFIs. Die Zahlungen der NBFIs zum Erwerb dieser Vermögenswerte verringern ihre Großkundeneinlagen (Privatkundeneinlagen sind nur indirekt betroffen), während Geschäftsbanken diese Zahlungsinstrumente mit der Zentralbank durch eine Verringerung ihrer Reservebestände abrechnen (denken Sie daran, dass nur Banken Reserven halten können). Infolgedessen schrumpfen die Bilanzen der Geschäftsbanken.

Abbildung 2: Flussdiagramm zur quantitativen Straffung

Unser Modell spiegelt die Tatsache wider, dass Banken keinen Finanzierungsrisiken, sondern nur Refinanzierungsrisiken ausgesetzt sind. Anders ausgedrückt: Banken finanzieren neue Kredite immer durch die Schaffung neuer Einlagen, sodass nie das Risiko besteht, einen neuen Kredit nicht finanzieren zu können. Es besteht jedoch das Risiko, verlorene Einlagen refinanzieren zu müssen, d. h., Banken unterliegen dem Risiko, Nettoabhebungen von Einlagen nicht in Reserven ausgleichen zu können.

Solche Nettoabzüge von Einlagen ermöglichen es uns, in einer reduzierten Type, die in Abbildung 3 dargestellt ist, moderne Financial institution Runs zu erfassen, bei denen institutionelle Anleger (MMFs in unserem Modell) und nicht personal Einleger überproportional von weniger liquiden (B2-Banken) zu großen liquiditätsreichen (B1-)Banken fliehen, ähnlich zum US-Erlebnis im März 2023.

Abbildung 3: Flussdiagramm für Nettoeinlagenabhebungen

Wir untersuchen die Auswirkungen von QE/QT aus zwei sich ergänzenden Perspektiven. Erstens untersuchen wir die komparativen statischen Auswirkungen der Gesamtmenge an Reserven und Staatsschulden auf Regular-State-Zinssätze und makroökonomische Variablen. Zweitens untersuchen wir die dynamischen Auswirkungen politischer Überraschungen, die sich über das Bankensystem auf reale makroökonomische Variablen auswirken.

Was wir finden

Für die vergleichende statische Analyse finden wir, dass Reduzierung der Reservemenge (QT) lösen bei höheren Interbanken- und Großhandelseinlagenzinsen einen Anstieg der Interbankenkredite durch reservenarme (B2) Banken aus. Abbildung 4 zeigt diese Basisergebnisse. Für den Leitzins gibt es zwei gegenläufige Effekte von QT. Erstens, weil die Zentralbank den Bestand an Gesamtreserven reduziert, indem sie einen Teil der Staatsschulden an personal Anleiheinvestoren zurückverkauft, steigt die Zinsrisikoprämie auf Staatsschulden, die diese Investoren verlangen. Zweitens, bei deutlich niedrigeren Reservenniveaus macht eine wachsende Liquiditätsknappheit die verbleibenden Reserven wertvoller und reduziert daher den Zinssatz, den die Zentralbank zahlen muss. Bei ausreichend großem QT dominiert der zweite Effekt und der reale Leitzins (Reservenzins) im Gleichgewichtszustand sinkt.

Abbildung 4: Regular-State-Effekte von QT (und QE)

Regular State der wichtigsten Modellvariablen als Funktion des Reserveangebots der Zentralbank. Alle horizontalen Achsen zeigen das Verhältnis der gesamten Reserven zum BIP (in %). In jedem Teildiagramm zeigt der Schnittpunkt der schwarzen vertikalen Linie und der orangefarbenen horizontalen Linie den anfänglichen (kalibrierten) Regular State, während die blauen Kurven den Regular State jeder Variable bei unterschiedlichen Reserveniveaus darstellen. Hyperlinks von der schwarzen vertikalen Linie erfährt die Wirtschaft des Modells eine permanente QE, während wir rechts von der schwarzen vertikalen Linie die Regular-State-Auswirkungen einer permanenten QE-Politik sehen.

Wichtige finanzielle und reale Variablen verschlechtern sich aufgrund der steigenden Kosten, zu denen insbesondere die reservenarmen Teile des Bankensektors Geld schaffen können. In diesem Artikel liefern wir weitere Informationen zu den Optimalitätsbedingungen für alle Akteure im Modell, aber hier genügt es zu sagen, dass die Nachfrage nach Reserven in erster Linie durch das Vorhandensein von Reserveknappheitskosten bestimmt wird, die den Vorteil des Haltens liquider Mittel als Funktion der Höhe der Einlagen im Verhältnis zu den Reserven jeder Financial institution erfassen. Da die Kreditmenge sinkt und die Opportunitätskosten des Haltens von Einlagengeld steigen, wenn die Reserven knapper werden, sinkt das BIP bei einer dauerhaften Halbierung der Reservemenge um etwa ein Drittelprozentpunkt.

Wenn wir über QT und Regular States hinausgehen, stellen wir fest, dass großflächige Schocks bei Nettoeinlagenabhebungen Der Wechsel von reservenarmen (B2) zu reservenreichen (B1) Banken hat höchst asymmetrische Auswirkungen. Auf reservenreiche Banken wirken sich die Auswirkungen sehr gering aus, auf reservenarme Banken jedoch sehr stark. Dies führt zu deutlich höheren Kreditzinsen und damit zu höheren Kosten der Geldschöpfung in diesem Teil des Bankensystems und in der Folge zu potenziell beträchtlichen Rückgängen des BIP (Abbildung 5).

Abbildung 5: Dynamische Reaktionen auf einen Schock bei den Nettoabzügen von Einlagen

Impulsreaktionen der wichtigsten Modellvariablen auf einen Schock durch Netto-Einlagenabhebungen, der Liquidität von B2- zu B1-Banken verschiebt. Schwarze Linien stellen aggregierte Variablen dar, während grüne und rote Linien die Reaktionen für relativ reservenreiche B1-Banken bzw. relativ reservenarme B2-Banken zeigen. Horizontale Achse in Quartalen mit Schock im Zeitraum Null.

In diesem Artikel zeigen wir, dass die Zentralbank die kontraktiven Effekte dieser Artwork von Schocks deutlich reduzieren kann, wenn sie auf eine Ausweitung der Interbankenzinsspannen mit der Bereitstellung zusätzlicher Reserven reagiert. Wir stellen fest, dass die Menge und Verteilung der Zentralbankreserven sowie das Ausmaß der Reibungen auf den Reserven- und Interbankenmärkten die Größe dieser Effekte entscheidend beeinflussen und sogar in einem System mit reichlichen Gesamtreserven eine Rolle spielen können.

Im Gegensatz dazu Groß angelegte Kreditbooms haben aufgrund der Verrechnung von Einlagenzuflüssen und -abflüssen quick keine Auswirkungen auf die Reserveknappheit, wenn sie zwischen den Banken symmetrisch sind, und reasonable Auswirkungen, wenn sie asymmetrisch sind, wie in Abbildung 6 dargestellt. Der Grund für die moderaten Auswirkungen ist, dass die aggressive Gruppe von Banken, die Einlagen im Gleichschritt mit anderen Banken schafft, einige, aber nicht alle ihrer neu geschaffenen Einlagen verlieren wird. Daher werden die aggressiven Kreditgeber auch einige Reserven an andere Banken verlieren. Solche Schocks sind auf aggregierter Ebene expansiv, da der Verlust an Reserven, den die aggressiven Kreditgeber erleiden, die Zunahme ihrer Bereitschaft zur Geldschöpfung lediglich dämpft, aber nicht vollständig ausgleicht.

Abbildung 6: Flussdiagramm des asymmetrischen Kreditbooms

Schließlich untersuchen wir die optimalen Reaktionen einer Zentralbank, die sowohl konventionelle Zins- als auch „unkonventionelle“ Bilanzinstrumente zur Verfügung hat. Um diese Frage zu beantworten, führen wir in diesem Artikel eine eher technische Wohlfahrtsanalyse verschiedener Kombinationen von Taylor-Regeln für den Zinssatz auf Reserven, mit einer Reaktion auf die Inflation, und für die Reservemengenregeln, mit einer Reaktion auf die Interbanken-Kreditspanne. Wir kommen zu dem Ergebnis, dass aggressiv antizyklische Reservemengenregeln einen beträchtlichen Beitrag zum Wohlstand leisten können, wenn Einlagenabhebungsschocks empirisch wichtig sind, sogar auf Augenhöhe mit einer aggressiv antizyklischen Taylor-Regel.

Wichtige Erkenntnisse

Unser theoretischer Rahmen liefert mehrere Erkenntnisse zu den makroökonomischen und finanziellen Stabilitätsauswirkungen von QE/QT und von aggregierten und sektoralen Reserveengpässen. Erstens ist die Verteilung der Reserven im Bankensystem ein wichtiger Faktor für die Auswirkungen von QE/QT-Politiken, die für Banken mit Reserveknappheit höchst asymmetrisch sind. Zweitens haben antizyklische Reservespritzen in Zeiten von Interbankenmarktstress constructive Auswirkungen auf die Produktion sowie auf die Finanzen. Dasselbe gilt für Maßnahmen, die Reibungen auf den Reserven- und Interbankenmärkten reduzieren. Zu diesen Reibungen zählen die Geschäftskosten vorübergehender Reserveengpässe und Informationsreibungen bei der Interbankenkreditvergabe. Schließlich zeigen die Auswirkungen von QE und QT auf den gleichgewichtigen Leitzins einen Kompromiss zwischen einem höheren Liquiditätsknappheitszinsabschlag bei niedrigen Reserveniveaus und einer niedrigeren Zinsrisikoprämie für Staatsschulden bei hohen Reserveniveaus, die die ausstehenden Staatsschulden reduzieren.

Die Zentralbanken verfügen nun über ein zusätzliches Bilanzinstrument, das sie zu finanziellen und realen Stabilisierungszwecken einsetzen können. In der Praxis kann dieses neue Instrument verschiedene Formen annehmen, etwa kurzfristige Repo-Fazilitäten oder Advert-hoc-Kaufprogramme. Dennoch muss noch mehr Arbeit geleistet werden, um die Wechselwirkungen zwischen der konventionellen Geldpolitik über die Zinssätze und der optimalen Größe und Zusammensetzung der Bilanz der Zentralbanken besser zu verstehen. Wir glauben, dass unser Modell einen nützlichen Ausgangspunkt zur Analyse dieser und anderer damit verbundener Fragen bietet.

Michael Kumhof arbeitet im Forschungszentrum der Financial institution und Mauricio Salgado-Moreno arbeitet in der Abteilung für Währungs- und Finanzlage der Financial institution.

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Kommentare erscheinen erst nach Genehmigung durch einen Moderator und werden nur veröffentlicht, wenn der vollständige Title angegeben ist. Financial institution Underground ist ein Weblog für Mitarbeiter der Financial institution of England, in dem sie Ansichten austauschen können, die vorherrschende politische Orthodoxien in Frage stellen – oder unterstützen. Die hier geäußerten Ansichten sind die der Autoren und entsprechen nicht notwendigerweise denen der Financial institution of England oder ihrer politischen Ausschüsse.