Letzte Woche wurde ein Artikel in veröffentlicht Der Atlantik mit dem Titel „Der drohende Bankzusammenbruch„, was darauf hindeutet, dass das US-Finanzsystem am Rande einer Katastrophe steht. Eigentlich conflict diese Idee der Ausgangspunkt und kein bloßer Vorschlag. Die Prämisse für den bevorstehenden Untergang conflict, dass die Banken ihre Lektion aus dem Jahr 2008 nicht gelernt hatten und die Sünden der Vergangenheit wiederholten. Damals conflict es mit hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS); Jetzt geht es um Geschäftskredite. Aus diesem Grund werden wir nicht nur einen systemischen Absturz erleben, der der großen Finanzkrise ähnelt, sondern wie jede weitere Sharknado Movie, dieser wird schlimmer sein als der letzte. Schauen wir uns die These des Artikels an und versuchen herauszufinden, ob sie plausibel ist.
Körbe – und Körbe über Körbe
Wenn es sich bei MBS um Hunderte oder Tausende einzelner Hypotheken handelte, die neu verpackt und in einer einzigen Hülle gebündelt waren, handelte es sich bei Collateralized Debt Obligations (CDOs) um neu verpackte MBS, die in einer einzigen Hülle gebündelt waren. Wenn additionally ein MBS ein Korb mit Hypotheken conflict, conflict ein CDO ein Korb mit Körben.
Das Konzept der Verbriefung der Vermögenswerte ermöglichte die Umverteilung des Risikos auf verschiedene Tranchen. Anleger können wählen, welches Risiko sie mit der entsprechenden Rendite eingehen möchten. Selbst wenn es zu Zahlungsausfällen kommen würde, wäre jede Stufe nicht negativ betroffen, es sei denn, die vorherige würde vollständig gelöscht. Zumindest conflict das die Idee.
Wie wir wissen, wurden komplexe Derivate dieser Vehikel geschaffen, und sogar die obersten Ränge begannen zu knacken, wobei mehr als 13.000 der am höchsten bewerteten Instrumente ausfielen. Dies conflict katastrophal für das Bankensystem, da CDOs häufig in den Bilanzen verbucht wurden und Verluste aus Krediten (gepaart mit dem Interbanken-Kontrahentenrisiko) sich für (ehemals) erstklassige Kreditgeber wie Bear Sterns und Lehman Brothers als überwältigend erwiesen.
Collateralized Mortgage Obligations (CLOs) sind Unternehmensschulden, die auf die gleiche Weise verbrieft wurden wie Hypotheken für MBSs oder MBSs für CDOs. Die zugrunde liegenden Wertpapiere von CLOs sind Bankdarlehen. Kurz gesagt, Bankkredite werden in der Regel von Unternehmen ohne Funding-Grade-Score vergeben und bieten eine Rendite auf der Grundlage eines variablen Zinssatzes (LIBOR plus eine gewisse zusätzliche Kreditvergütung). Mit steigenden Renditen werden sie für Anleger attraktiver. Als die Fed im März hingegen die Zinsen auf Null senkte, sanken die von den Kreditnehmern geforderten Renditen dramatisch, was sie für Anleger weniger attraktiv machte. Ähnlich wie CDOs weisen CLOs je nach ausgewählten Tranchen unterschiedliche Risiken und Renditen auf. Ebenso wie bei CDOs wird die obere Ebene von den Banken in ihren Bilanzen gehalten. Kurz gesagt handelte es sich bei CDOs um Körbe voller Hypotheken (Verbraucherschulden), während es sich bei CLOs um Körbe mit Bankkrediten (Unternehmensschulden) handelte.
Das Worst-Case-Szenario
Die Sorge Der Atlantik Artikeladressen ist einfach: Was passiert, wenn der schlimmste Fall eintritt? Wir wissen, dass sich die Verbraucherausgaben verlangsamt haben. Wir wissen auch, dass es sich bei den Emittenten von Bankkrediten um Unternehmen mit hoher Rendite handelt. Was wäre, wenn, wie im Jahr 2008, als Hausbesitzer ihre Hypotheken nicht mehr bezahlen konnten, Unternehmen ihren Schuldendienst nicht mehr bezahlen könnten? Im Extremfall würden die CLOs ins Wanken geraten. Letztendlich würden im absoluten Worst-Case-Szenario Milliarden von Greenback in den Bankbilanzen vernichtet werden, was zu dem titelgebenden drohenden Bankenzusammenbruch führen würde. Das ist eine übermäßige Vereinfachung – aber keine große.
Könnte es passieren?
Natürlich könnte passieren. Aber die Wahrscheinlichkeit ist äußerst gering. Ja, es gibt Probleme mit Bankkrediten. Insbesondere im März sorgte der Mangel an Liquidität, als selbst die liquidesten Fahrzeuge Schwierigkeiten hatten, einen Käufer zu finden, für große Besorgnis, und der Mangel an kreditgeberfreundlichen Vereinbarungen bot den Kreditgebern kaum Unterstützung. Und ja, es gibt Probleme mit CLOs. Die zugrunde liegenden Bestände (z. B. Bankdarlehen) weisen Probleme auf, daher weist die Verpackung Probleme auf, insbesondere die Undurchsichtigkeit, ein „Asset-Backed Securities“ in einem Investmentfonds zu sehen, obwohl es sich tatsächlich um ein Bankdarlehen handelt. Aber sollen CLOs im Jahr 2020 die gleiche Wirkung erzielen wie CDOs im Jahr 2008? Es scheint nicht möglich zu sein. Schauen wir uns einige der im Artikel genannten Besonderheiten an, die ich problematisch finde.
Die zugrunde liegenden Bestände. Bei CDOs ging es um Hypotheken. Wenn Menschen ihren Job verlieren, ist das erste, was sie in der Vergangenheit tun, die Zahlung ihrer Hypotheken einzustellen. Warum? Es ist sehr schwer und teuer, jemanden aus dem Haus zu werfen. Hausbesitzer bezahlen ihre anderen Rechnungen (z. B. Strom, Wasser) zum Überleben. Sie bezahlen auch die Autorechnung vor einer Hypothek, da ein Auto im täglichen Leben typischerweise notwendig ist. Der Hypothekenzahlungshahn wurde 2008 unmittelbar vor allem anderen geschlossen, was zum Zusammenbruch der CDOs beitrug. Doch nicht alle Bankkredite sind schlecht. Seit einigen Jahren greifen Kreditnehmer eher auf den Kreditmarkt als auf den Hochzinsmarkt zurück, weil dieser oft günstiger ist. Unternehmen verzeichnen weiterhin Cashflows. Sie sind zwar gesunken, aber es handelt sich dennoch um Cashflows. Und da die Fed die Zinsen auf Null gesenkt hat, können Kreditnehmer ihre Schulden zu einem Bruchteil der vorherigen Kosten refinanzieren.
Die Struktur. Da CDOs von MBS und nicht von Hypotheken übernommen wurden, wurden sie typischerweise aus riskanteren Teilen der ursprünglichen MBS, insbesondere Subprime, erstellt und waren so konzipiert, dass sie unversehrt blieben, wenn die Verluste 8 Prozent nicht überstiegen. Bei Verlusten über 11 Prozent würden sie dagegen ausgelöscht. Die Verluste im Subprime-Bereich beliefen sich durchschnittlich auf 40 Prozent, was viele CDOs in den Damage trieb. CLOs leiten sich aus Bankdarlehen selbst ab und die Hebelwirkung besteht lediglich in der Verschuldung und nicht in einer Wiederverbriefung. Die aktuelle Ausfallrate bei Krediten beträgt 3 Prozent, die dritthöchste im letzten Jahrzehnt; Ein Großteil der Verluste ist jedoch bereits eingepreist und hat sich seitdem wieder erholt. Die Kreditpreise erreichten im März ihren Tiefpunkt bei 76,2 US-Greenback (basierend auf einem Kredit von 100 US-Greenback) und stiegen Ende Mai auf 89,1 US-Greenback. Angesichts des Niedrigzinsumfelds besteht nach wie vor eine starke Nachfrage nach ertragsstarken Fahrzeugen, sodass die technische Unterstützung für Rückenwind sorgt.
Die Größe. Die Menge an Vermögenswerten in den jeweiligen Strukturen ist einfach unvergleichlich. Der CLO-Markt wurde zu Beginn des Jahres von S&P auf 675 Milliarden US-Greenback geschätzt. Im Jahr 2008 perception sich der Subprime-Markt (einschließlich Alt-A-Hypotheken) auf etwa 2 Billionen US-Greenback. Mit anderen Worten: Der CLO-Markt ist nur ein Drittel so groß. Es hat nicht das Gewicht, um die Wirtschaft kreischend zum Erliegen zu bringen.
Die Banken selbst. Der Autor von Der Atlantik Artikel (Frank Partnoy) macht eine große Sache darüber, dass seine Privatbank, Wells Fargo, CLOs im Wert von 29,7 Milliarden US-Greenback in ihren Büchern hält. Das ist eine große, beängstigende Zahl. Aber lassen Sie es uns in einen Zusammenhang bringen. Wells verfügt über ein verwaltetes Vermögen von mehr als 1,7 Billionen US-Greenback, sodass das CLO-Engagement weniger als 2 Prozent beträgt. Die Konzentration der CLO-Schulden beschränkt sich größtenteils auf drei Banken: Wells Fargo, JPMorgan Chase und Citigroup, die insgesamt 81 Prozent der CLO-Bestände der US-Banken ausmachen. JPMorgan Chase verfügt über CLOs im Wert von 35 Milliarden US-Greenback; Allerdings beträgt sein Vermögen 2,7 Billionen US-Greenback, sodass seine CLO-Bestände 1,3 Prozent ausmachen. Die Citigroup verfügt über ein verwaltetes Vermögen von 15,3 Milliarden US-Greenback und 1,95 Billionen US-Greenback. Das sind weniger als 1 Prozent. Sie sind nicht mit riskanten Schulden beladen. Tatsächlich ist es genau das Gegenteil. Insgesamt verfügen Banken über den höchsten Bestand an Bargeld und Staatsanleihen in der modernen Geschichte.
Schauen Sie über die Schlagzeilen hinaus
Angesichts der erhöhten Spannung rund um alles, was auf der Welt passiert, ist es völlig verständlich, dass ein Artikel wie dieser große Aufmerksamkeit erregt. Und da die Zahlen astronomisch sind, scheint es, dass größere systemische Probleme im Gange sind. Aber wenn man die Zahlen zusammenzählt und sich die tatsächlichen Fakten ansieht, ist das Downside weitaus harmloser. CLOs sind etwas, das man im Auge behalten sollte, und tatsächlich tun wir das schon seit Jahren. Es scheint jedoch sehr unwahrscheinlich, dass sie bis 2020 das sind, was CDOs bis 2008 waren.
Anmerkung des Herausgebers: Das Originalversion dieses Artikels erschien auf der Unabhängiger Marktbeobachter.
